编者按：为深入学习贯彻党的二十届四中全会精神，更好服务“十五五”发展目标和金融强国建设，促进衍生品业务稳步发展，中证报价投教基地推出“风险管理工具系列”专题，聚焦场外衍生品在提供适配长期投资的风险管理工具、服务实体经济发展中的功能作用，展现其在助力经济社会高质量发展中的实践路径与创新成果。

作者：申万宏源证券金融创新总部、FICC事业部、运营中心

　　引言

2026年9月1日，《金融机构非集中清算衍生品交易保证金管理办法》（金规〔2024〕25号，以下简称：保证金新规、新规）正式落地实施，进一步完善我国场外非集中清算衍生品交易监管体系，精准补齐市场风险防控短板，为规范场外衍生品交易、防范化解交易对手信用风险筑牢制度基石，申万宏源证券等多家头部证券公司积极推进新规全流程业务落地，保障和新规适用主体之间场外衍生品业务的顺利开展，成为境内首批实现该项业务合规常态化运营的券商机构。

本次保证金新规实施对标国际成熟监管标准，通过标准化履约保障协议、常态化盯市估值、准确高效核算划转变动保证金等标准化流程，可以有效管控场外非集中清算衍生品交易过程中由于缺乏中央对手方机制导致的交易对手信用风险，推动场外衍生品市场进一步规范、稳健发展。

多家头部证券公司依托成熟高效的衍生品业务基础，根据新规要求进行全面的保证金系统改造、业务流程更新、合规校验及跨部门协同对接，保障业务全面符合监管要求，确保与境内外各类金融机构及资管产品场外衍生品交易顺利进行，每日变动保证金结果推送、双向核对、资金调拨等业务运转系统化展开。

新规出台背景与意义

2008年国际金融危机充分暴露了全球场外衍生品市场的监管短板：大量非集中清算衍生品交易缺乏保证金缓冲，交易对手信用风险敞口持续累积，单一机构违约极易沿交易链条扩散，引发跨市场系统性风险。危机后，巴塞尔银行监管委员会（BCBS）联合国际证监会组织（IOSCO）于2013年发布《非集中清算衍生品保证金要求》，确立了“变动保证金＋初始保证金”双支柱的全球统一监管框架。

在我国，《中华人民共和国期货和衍生品法》（以下简称《期货和衍生品法》）为保证金制度提供了上位法支撑。在此基础上，国家金融监督管理总局于2024年12月30日发布《金融机构非集中清算衍生品交易保证金管理办法》，保证金新规适用于国家金融监督管理总局及其派出机构负责监管的银行业金融机构、保险业金融机构和金融控股公司，及上述金融机构发行的资产管理产品。保证金新规自2026年1月1日起施行，同时设置过渡期，针对变动保证金相关要求自2026年9月1日起实施：每个营业日对非集中清算衍生品组合进行盯市估值，估亏方向估盈方支付保证金；初始保证金相关要求按非集中清算衍生品交易规模，自2027年9月起分阶段实施。

保证金新规对标国际标准并结合境内市场实际作出适配安排，标志着我国场外衍生品交易对手风险管理体系与国际全面接轨迈出关键一步。保证金新规与《期货和衍生品法》共同构成覆盖交易、清算、履约保障的完整制度链条，为规范场外衍生品交易、防范化解交易对手信用风险筑牢制度基石，进一步提升了金融机构的风险管理的前瞻性与精细化水平。

新规驱动证券公司服务能力升级

证券公司虽非保证金新规的直接归管对象，但场外衍生品交易的对手方广泛覆盖商业银行、银行理财子公司等金融机构。证券公司作为交易对手纳入保证金交换安排，其对业务影响直接而深远。

首先，保证金新规实施后，金融机构为满足自身合规要求，须与交易对手签署履约保障文件并交换保证金，若协议签署与配套机制未及时就位，将直接影响证券公司既有业务。其次，保证金新规实施初期，证券公司所处监管体系与保证金新规要求存在一定差异，这对证券公司协议谈判、估值核算、资金运营、系统支撑的全链条能力提出了更高要求。最后，复杂期权估值层面，如各机构自主选取的波动率曲面、蒙特卡洛模拟参数、敲入敲出观测规则等假设不一致，将直接造成双边盯市值分歧，转化为变动保证金争议；且现有市场基础设施一般仅支持银行间市场的标准化合约估值，包括自动敲出赎回型结构在内的一些路径依赖型复杂期权的估值主要依赖于自研估值引擎。证券公司在参与过程中，为确保业务平稳落地，必然投入更多的系统、人员和资金，形成估值、风控、资本多维度叠加挑战。

实践措施与配套建设

▍新业务模式下场外衍生品业务条线运营流程重塑

面对保证金新规带来的新业务流程，证券公司场外衍生品业务条线按照“协议先行、流程闭环、系统托底”的总体思路，积极开展业务运营流程重构。

1、开展行业调研与对标。场外衍生品业务条线通过同业拜访开展前期调研，了解同业实操经验，参与交易所及行业协会专题培训与宣讲，了解国际标准化保证金计算模型与双边保证金业务的海外实践经验，明确监管对变动保证金落地的制度预期、协议文本要求与涵盖交易类型，充分理解行业在落地过程中面临的共性问题，为方案设计与协议条款拟定积累行业认知与实操参考。

2、梳理业务流程。根据场外衍生品业务条线梳理，有四大类待解决的共性核心问题：一是客户沟通事项（邮件模板、容忍度阈值、计算机构安排、争议解决时限、第三方估值需求等）；二是公司内部协同事项（法人层面合并计算与资金划转、专用账户开立、各场外衍生品业务条线与客户分别签署协议的安排等）；三是合规风控事项；四是系统架构方向事项。

3、推进履约保障协议签署。全面梳理存量及潜在金融机构交易对手，按照业务紧迫程度分批推进履约保障文件签署，与交易对手逐个确定涵盖交易范围、盯市计算规则、估值机构、最低转移金额、取整规则、返息安排、争议处理等核心要素；并由场外衍生品业务条线牵头会同合规风控论证条款可行性，确保新业务合规、风险可控。以申万宏源证券为例，公司已与多家境内外头部商业银行及理财子公司完成履约保障文件签署，并已实际开展变动保证金及利息交换，业务运行平稳。

4、实现全链条闭环管理。将保证金新规要求嵌入交易日历，形成“盯市计算—通知发送—争议处理—资金划付”的全链条闭环管理。盯市计算环节，根据协议盯市规则，实现全量客户每日自动盯市估值、保证金及利息计算；争议处理环节，对超出争议阈值的金额，及时评估其对授信额度与风险敞口的影响，按约定机制协商解决；资金划付环节，依托公司自研的场外衍生品业务资金结算系统，在结算时限内完成对客划付及日终清分记账。

5、推动业务精细化、自动化演进。一是定价优化，将保证金资金占用成本纳入场外衍生品报价考量，持续优化报价工具，使风险成本在定价中得到准确反映；二是制度完善，修订业务方案制度，适配保证金新规相应需求，强化存续期风险监测；三是系统自动化，推进全流程自动化改造，不断提升业务处理的准确性与运营效率。

▍资金结算系统建设

为更好落实保证金新规，全面覆盖涉及新规调整的客户，头部证券公司围绕保证金新规下变动保证金管理，基本建立了支持保证金管理的信息技术系统。

以申万宏源证券为例，公司场外衍生品业务部门、运营部门、信息技术部门协同设计了场外衍生品资金结算系统支持保证金管理的功能模块。针对账户与数据管理分散、单客户跨部门交易核算未贯通、客户出入金流程闭环不足，保证金专户资金与科目记账及清分簿记缺乏系统化支撑等核心业务痛点，明确“账户统一、数据闭环、流程在线、记账可溯”建设目标，整合了从账户体系、余额管理、应收付处理、资金划付、勾单记账到清分簿记的整体流程，实现公司维度运营流程的统一。第一，建立双层保证金账户体系，支撑账户合并拆分与多部门清分；第二，建立变动保证金、初始保证金、利息三类余额管理，实现应收付流水与银行出入金的自动勾单记账；第三，建立最低转让金额判断与取整规则，自动判定应收付记录是否进入实际收付；第四，重塑日度变动保证金全流程，固化审批流与岗位职责；第五，对接法人银行账户清分簿记，实现部门级记账与资金占用核算。

　　场外衍生品建设赋能一流投行建设

▍构建动态、前瞻、全口径风险管理体系

保证金新规的落地实施，为证券公司升级场外衍生品风险防控体系提供了重要契机。短期看，各家证券公司通过巩固提升变动保证金要求下的全流程机制，确保合规要求内化为日常运营的规范动作；同时前瞻布局初始保证金要求的分阶段实施，做好估值模型、担保品管理与系统功能的准备。

中长期看，各家证券公司将以保证金管理为抓手，推动交易对手方风险管理体系向动态、前瞻、全口径管控演进：实时监测风险敞口，完善风险预警与限额体系，将风险管理嵌入场外衍生品交易全生命周期；并以风险管理能力反哺产品定价与客户服务，在有效管控风险的同时提升资本与资金使用效率，对标国际一流投行的风险管理实践，为建设一流投资银行筑牢风险底座。

▍深化集约化运营模式

本次项目的成功落地，验证了证券公司开展集约化管理的有效性。以申万宏源证券为例，运营部门将分散在场外衍生品业务部门的保证金结算管理职能统一承接，以“一个平台、一套流程、一个标准”的管理框架，降低操作风险、释放业务前端产能。未来这一模式还将向场外衍生品其他运营环节延伸，完善担保品管理等全链条运营能力，为场外衍生品业务长远发展及风险管控提供更坚实的运营支撑。

集约化模式的持续深化，需要建章立制与系统建设两大支柱向纵深推进：完善保证金结算管理的制度规范与操作细则，厘清各职能模块的职责边界与交互规则，为新业务、新品种的接入提供制度保障；坚持长远规划，以统一的核心框架提升系统对不同业务场景的适配能力。

在此基础上，推动运营数据赋能升级也至关重要。本次项目依托已有的数据资产平台，扩展了保证金管理相关的账户、余额、交收与清分数据；未来可进一步深化数据赋能，向决策层及前中后台输出数据支持，推动运营能力从“操作支撑”向“数据赋能”升级，为场外衍生品业务的精细化管理筑牢底座。

▍赋能一流投资银行建设

从中央金融工作会议明确提出培育一流投资银行和投资机构，到证监会明确要求到2035年形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构，建设一流投行已成为证券行业的共同目标。场外衍生品集定价、做市与风险管理于一体，是检验投行专业能力的关键领域。围绕保证金新规，证券公司重塑协议文本、资金结算与运营流程，在对接国际规则的同时夯实业务基础设施，并以集约化运营降低操作风险、释放前端产能。以此为基础，风险计量与对冲能力可延伸至服务实体经济，助力企业开展利率汇率风险管理、丰富中长期资金配置工具。顺应功能型、集约型、专业化、特色化的发展方向，深耕场外衍生品正成为证券公司锻造专业优势、加快建设一流投资银行的重要抓手。

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